グラピンスキー氏: 金利を変更する根拠はない [SPECJALNIE DLA DGP]

ここ数十年で最も高いインフレの時期を経て 銀行 中央政府は物価の安定を回復しなければならない。 2021年から2022年のインフレの発生は、2つの強力なショック、つまりパンデミックとその影響、そしてその後のウクライナ戦争の勃発とエネルギー危機、つまり金融政策とは独立した外部要因の結果であったが、一般的な見方では、物価の安定は世界中で損なわれています。したがって、これらのショックの悪影響が徐々に沈静化する今日、永続的な物価安定を回復する時期が来ています。そうしないと、何十年にもわたって苦労して築き上げてきたお金への信頼がなくなり、世界は金融大混乱に陥るでしょう。

ユーロ圏と米国では、インフレ率は高水準から低下し、目標に近づいている 銀行 これにより、これらの銀行に段階的に金利を引き下げる余地が与えられます。ポーランドでは、このような安心感は得られません。今年上半期にはインフレ率がNBP目標に戻ったものの、下半期には目標を大幅に上回ったからです。そしてこれは、規制上の決定を含む国家的要因によるものです。したがって、私たちはもう一度、その衰退に一緒に対処しなければなりません。

法律に明記されているNBPの基本的な目的は、安定した価格水準を維持することであることを思い出してください。この公約を実行するにあたり、NBPはインフレを中期的に2.5%プラス/マイナス1パーセントポイントの水準に維持することを目指しています。インフレ目標は羅針盤です 政治 現在、中央銀行が金利を決定する際に使用している金融政策。

金利を変更する根拠はない

現在、この羅針盤は金利を変更する根拠がないことを明確に示しています。インフレ – 今年上半期は目標と一致する水準を維持した後。 – 現在ではそれをほぼ 2 倍上回っています。同時に、ユーロ圏とは異なり、来年を通じてインフレ率が目標を大幅に上回る見通しが示されており、目標に戻る見通しは後退している。

今年下半期のNBPインフレ目標を大幅に上回るインフレ上昇は、規制や税制の決定、つまり国内要因によるものです。 7月のエネルギー価格の大幅な上昇によりインフレが加速した。 10月のエネルギー会社の管理価格は前年同月比16％以上上昇し、電力価格の年間動向は欧州連合全体で最も高かった。今年はタバコとアルコールの物品税も引き上げられた。 10月のタバコ製品は前年同月比で9％以上高かった。さらに、冷水供給の規制価格は 12% 以上、下水サービスの料金は 11% 以上上昇しました。 4月にVAT税率も引き上げられたことは誰もが覚えています 食べ物、基本的な食料品の価格が大幅に上昇しました。

合計すると、これらの要因による今年 10 月の CPI 指数への寄与度は2.7パーセントポイントと推定できます。規制や税金の影響がなければ、今年 2 月からのインフレ今後も NBP の目標に沿ったものとなるでしょう。

残念ながら、今後数四半期にインフレ率が目標に戻るという予測はまだ出ていません。 NBP の予測によれば、2025 年上半期のインフレ率は 5% を超えると予想されています。いわゆる景気回復が計画されているにもかかわらず、ベース効果により来年第 3 四半期の CPI が一時的に低下する可能性があります。容量料金は平均電気料金の 8% 以上の増加につながり、インフレ率は 0.4 パーセントポイント上昇します。ただし、電力の上限価格メカニズムは 2025 年 10 月に期限切れとなるため、次の四半期にはインフレが再び上昇するでしょう。その結果、現在の電気料金水準では、平均料金は 13% 以上増加し、インフレはさらに 0.7% ポイント上昇することになります。もちろん、関税は2025年後半に引き下げられる可能性がある 販売 しかし、現時点では、これらの料金が引き下げられるかどうか、引き下げられる場合にはどの程度引き下げられるかは不明です。

その結果、2025 年のインフレ率は依然として目標のほぼ 2 倍となるでしょう。このことは、NBP の予測だけでなく、予算法に基づく政府の仮定、さらには OECD や国際通貨基金の予測によっても示されています。

私たちはインフレが目標に戻ることを願っています

11月のNBP予測がそのようなシナリオを示していたように、インフレ率が2026年に目標に戻ることを誰もが期待している。ただし、2025年下半期のエネルギー価格の凍結解除は2026年上半期のインフレにも影響を及ぼし、その結果、インフレ率の目標への復帰が遅れる可能性がある。現在の推計では、NBP金利が変わらない（つまり基準金利5.75％）と仮定すると、インフレ率が約2.5％に戻るのは2026年末、つまり2年以内になるだろうと示唆されている。強調しておきたいのは、NBP 金利が変わらないと仮定することです。今後数か月または数四半期に金利が引き下げられれば、現在のデータや予測に照らして、インフレ率の目標への復帰はおそらく 2027 年まで延期されることになるでしょう。

もちろん、そんな遠い将来は不確実です。したがって、経済状況とその見通しを評価するための基礎は、依然としてハードデータの分析でなければなりません。欧州中央銀行のクリスティーヌ・ラガルド総裁は定期的にこの点に注目し、ECBの決定は会合ごとに入ってくるデータに応じて行われると指摘している。また、今年10月にポーランドでの任務が終了した後の国際通貨基金の立場も同様です。不確実性の高い状況においては、金利引き下げの可能性にとって重要な条件は、賃金上昇率の低下によって今後数カ月間にインフレ率が低下することだけであると指摘した。 IMFはまた、現在の金融政策は完全に適切であるとの認識を示し、早すぎる利下げに対して警告した。

金融政策に関する議論では、金融政策の制御を超えた要因によってインフレが現在、そして今後数四半期に上昇するだろうという議論が時々行われます。規制要因によってインフレが目標を大幅に上回ったとしても、金融政策審議会は高インフレが続くリスクを無視することはできない。特にポーランドの経済成長は加速すると広く予想されており、失業率は歴史的に低く、賃金は二桁の伸び率で伸びている。このような状況では、インフレ率の上昇は、エネルギー価格やその他の規制価格の上昇によって引き起こされたとしても、インフレ期待と賃金需要の上昇につながる可能性があります。これにより、初期のインフレ衝動が強化され、インフレの永続化につながる可能性があります。 7月のエネルギー価格上昇後、家計のインフレ期待の指標が大幅に上昇したことは注目に値する。

金利は維持しなければならない

これは、規制価格の一時的な上昇が持続しないことを保証する水準に金利を維持する必要があることを意味します。このリスクは、現在の環境における 2 つの要因によって高まっています。まず、世界的なインフレショックの結果、インフレ率が数十年で最高となった近年以降、家計は依然として物価上昇に特に敏感である。第二に、このリスクは労働市場の状況を含む経済状況が良好であればあるほど大きくなります。現在、我が国の失業率は過去 30 年間でほぼ最低となっているということを思い出していただきたいと思います。

したがって、ポーランドの経済状況と需要動向は依然としてインフレ見通しに影響を与える重要な要素です。現在、ポーランド経済は景気回復局面にあります。ユーロ圏の経済成長が依然として低い（加速しているとはいえ）ことを考慮すると、この回復は比較的遅いです。今年のGDP成長率は、3%よりわずかに低いものの、ほぼ同様となる可能性が高い。しかし、現在の予測によれば、来年は経済の需要のダイナミクスが加速すると予想されており、GDP成長率はポーランド経済の潜在成長率を上回る3.5%に近づくと見込まれています。欧州委員会の予測によると、ポーランドのGDP成長率は2024年と2025年の両方で欧州連合の中で最も速い国の一つとなるだろう。

同時に、経済における賃金の動向は、失業率が低い状況においても二桁水準にとどまっている。今年第３四半期、経済全体の賃金は前年同期比１３．４％増加した。高い賃金の伸びは、一方では企業コストの増加をもたらし、他方では消費者の需要の増加に寄与します。賃金上昇は経済全体の企業コストに影響を与えます。しかし、この問題はサービス部門に集中しており、そこでは給与が運営コストに占める割合が特に大きい。その結果、市場サービスの価格動向は依然として前年比 7% 近くで推移しており、下落の兆候は見られません。

その結果、コアインフレ、つまり食品とエネルギー価格を除いた価格動向は高止まりしている。現在では4%を超えています。予測によると、経済成長の加速と賃金の上昇傾向が続く状況では、来年を通じてこの水準が続くだろう。同時に、11月のNBP予測によれば、2026年でもコアインフレ率は年平均3.5％を超えるだろう。

財政政策は、経済における需要とインフレのダイナミクスという観点からも重要です。欧州委員会と政府自身の両方が確認したように、今年はこの規制が緩和された。我が国は多額の財政赤字を抱えており、GDPに対する公的債務は久しぶりに明確な増加傾向にあります。さらに、政府と欧州委員会はいずれも、2025年の構造赤字はわずかに増加すると予測している。したがって、財政政策は緩和的なままとなるだろう。国際通貨基金も指摘しているように、財政引き締めはインフレ圧力を軽減し、緩和の余地を生むだろうということを思い出してみる価値はある。

要約すると、今日私たちの多くは、私自身も含めて、金利が引き下げられる瞬間を心待ちにしています。ポーランド人には恒久的な低インフレが当然であり、それによって金利の低下も可能になる。

しかし、中央銀行の目標の2倍という現在および予想されるインフレ率、2桁の賃金上昇率、緩和的な財政政策、低い失業率、そしてEU資金の流入による後押しを含む予想される景気回復を考慮すると、利下げは時期尚早である。金利上昇はポーランド経済を永続的なインフレのリスクにさらすことになる。これはひいては、経済発展のマクロ経済的基盤を弱体化させ、ポーランド経済とポーランド企業の競争力を低下させることになるだろう。その結果、家計と国全体の資金調達コストも長期的には恒久的に高くなるだろう。